パウエル氏はすでに「中立」の立場を示唆

Jun 25, 2023

中央銀行家は一般に、中立実質金利またはrスターとして知られる抽象的な現象を信じています。 物価上昇が抑制され、労働市場が健全で経済のバランスが取れている場合には、インフレ調整後の金利が普及するはずだ。

インフレが高すぎる場合、政策立案者はインフレを抑制するために金利を中立以上に引き上げます。 雇用が低すぎる場合は、金利を中立以下に下げて経済を刺激し、雇用創出を促進します。 これは金融政策の中心的な概念ですが、リアルタイムで中立がどこにあるのかを正確に知る人は誰もいません。

良くも悪くも、一部の経済学者は現在、米国でRスターが台頭しているのではないかという予感を抱いている――おそらく人口動態や継続的な巨額財政赤字、その他の要因のせいだろう。 FRBの金利設定委員会では、参加者の中央値は依然として0.5％程度と予想されているが、FRB参加者を対象とした最新の四半期調査によると、次のグラフが示すように、参加者の何人かが金利が上昇したと考えていることが示唆されている。 もしそれが本当であれば、FRBがインフレとの闘いのラストワンマイルをカバーするために最終的に政策金利をどこに取らなければならないか、また長期国債利回りがどこに落ち着くか（最近2007年以来の最高値に達した）に意味のある影響を与えることになる。

そこで、ワイオミング州ジャクソンホールで開催される今年のカンザスシティ連銀のシンポジウムは、まさに「世界経済の構造変化」と名付けられている。 このタイトルを考えると、投資家はジェローム・パウエルFRB議長が年次政策演説の壇上に立つ際、共和党議員討論会についてどう考えているかを聞きたがっているようだ。

しかし、パウエル氏は、5年前のジャクソンホールでのデビュー講演から始めて、Rスターに関する自身の見解についてすでに多くを明らかにしている。 ここでは、パウエル氏の初期のジャクソンホールでの講演から、均衡実質金利に関する同氏の立場を示唆するいくつかの要点を紹介する。

「もう一回会議を待ってください」

パウエル氏はジャクソンホールでの最初の演説「変化する経済における金融政策」で、アラン・グリーンスパン元FRB議長と1990年代の「ニューエコノミー」期の政策決定に敬意を表した。 当時、グリーンスパンは政策の正統性が要求する金利よりも低い金利を維持し、とらえどころのない「ソフトランディング」と長期にわたる景気拡大の継続を促進した。

講演の中で、パウエル氏はマクロ経済の「スター」変数（rスターとそのいとこであるuスター、自然失業率を含む）を船員が航行するために使用していた天の星と比較した。 パウエル氏はそれらの重要性を明確に認めたが、天の星とは異なり、予測できない動きをするため、ガイドとして使用するのは難しいと指摘した。 パウエル氏の話によれば、グリーンスパン氏は「星の不正確な推定」に対する健全な懐疑論を行使することで成功したという。 その時期から彼が得た教訓は、忍耐強く経験データに従うことだった。 彼はこう言いました（私の言葉を強調）。

グリーンスパン委員長のリーダーシップの下、委員会はリスク管理戦略に集中し、それを要約すると次のような単純な要求にまとめられました。 インフレの明らかな兆候があれば、引き締めを開始します。 委員会は会議を重ねるごとに、インフレ上昇の兆候が間もなく現れると信じながら利上げを延期した。 そして会合に次ぐ会合で、インフレは徐々に低下した。

ポール・ボルカー議長が1980年代に中央銀行の信頼性を確立し、国民のインフレ期待を定着させる以前は、積極的かつ積極的な政策立案がかつては適切だったのかもしれない。 しかし、1990年代以降はそうではなく、あらゆる兆候は、期待が依然として比較的しっかりと固定されており、政策立案者に柔軟性を与えていることを示唆しています。

現在の環境ではパウエル氏は再びグリーンスパン氏の知恵に頼ることになるだろう。 FRBはすでに2022年3月以来、金利を525ベーシスポイント引き上げており、エネルギー価格の上昇にもかかわらず、インフレ率は数カ月にわたって低下していると報告されており、8月の総合インフレ率は一時的に上昇するはずだ。

一部のエコノミストは、過去数四半期の明らかな経済成長の再加速が、他のすべてが同じであればインフレが永続的に上昇する可能性があると懸念しているが、パウエル議長は「もう1回会合を待つ」アプローチを採用し、現在のインフレ率低下傾向がどこまで続くかを見極める可能性が高い。 。